过去的一周（12月16日-20日），在11月经济数据出炉后，市场一度加速“抢跑”，银行间主要利率债收益率全线下行，10年期和30年期国债收益率在周初持续创下新低，周三市场做多情绪被监管约谈的消息所抑制，周四市场情绪有所恢复，周五12月LPR维持不变基本符合预期，债市继续震荡走强，10年期国债收益率再创历史新低；资金面在税期扰动后转松，国债期货上周收涨。

　　机构认为，债券市场对央行预期管理的反应或已结束，但跨年行情或仍未结束。跨年前，债券市场持续走强的确定性相对较为明确，建议短期保持仓位不轻易止盈，但可考虑将所持券种切换为流动性较高的品种，以灵活应对跨年后所可能产生的变盘行情。

　　市场回顾

　　继前一周10年期国债收益率大幅下挫18BPs，跌破1.80%整数关口后，上周一早盘债市不减上涨势头，10年期国债收益率距1.70%关口仅一步之遥，30年期国债收益率也下行至1.94%创下2005年3月以来的新低；周二银行间主要利率债收益率多数下行，10年期国债活跃券收益率上行0.5BP报1.7175%，超长期国债活跃券收益率上行0.89BP报1.959%，10年期国开债活跃券收益率上行0.5BP报1.7875%；周三，央行约谈部分金融机构的消息传出后，10年期国债收益率从1.71%反弹至1.77%，尾盘回落至1.74%左右。从收益率先上后下的走势看，市场的多头力量仍然很强；周四债市情绪出现好转，银行间主要利率债收益率多数下行，3年期-7年期品种下行幅度较大，长端和超长端走出先上后下走势；周五各期限现券收益率较前一交易日大幅下行，短端下行幅度明显，1年期国债收益率下破1%，10年期国债收益率下破1.7%，再创历史新低。

　　分析认为，市场毫无疑问正在透支未来行情，但当前的经济形势与政策基调短期内都不支持“债熊”，空头力量不足，市场无须太过担忧“情绪退潮”带来行情的逆转。

　　国债期货主力合约上周五集体收涨，30年期主力合约涨1.14%报118.40，10年期主力合约涨0.40%报108.895，5年期主力合约涨0.28%报106.705，2年期主力合约涨0.11%报103.066。从周线来看，各期限主力合约均创新高，2年期主力合约涨0.18%，最高触及103.078；5年期主力合约涨0.31%，最高触及106.705；10年期主力合约0.37%，最高触及108.90；30年期主力合约涨0.55%，最高触及118.69。

　　转债方面，中证转债指数(000832)上周五收涨，从全周来看，跌0.8%，收报416.61，成交2,225万手，成交金额3,056亿元，环比分别放量42万手和225亿元；上周四只有一只皓元转债（118051)上市，未触及涨停，开盘11.98元，最高119.998元，最低118.041元，收盘119.005元，共成交615,677手，成交金额7.33亿元；上周无新债发行。

　　一级市场

　　上周，据新华财经统计，全市场共发行利率债24只，较前一周减少40只，规模为1,828.47亿元，较前一周供给大幅减少6,077.62亿元（下图）。由于利率债供给减少，一级市场需求旺盛，2年和3年期口行债全场投标倍数均在5倍以上。

　　具体来看，国债方面，财政部上周发行3只贴现式国债共1,010.7亿元，环比减少1808.3亿；贵州、新疆、湖南和北京等省区市上周发行17只地方债，环比减少33只，总规模4,586.99亿元，环比减少4,229.22亿元；央行上周在港发行了200亿元6个月票据，利率为1.55%；上周3家政策性银行只有口行增发了3只金融债，规模为260亿元，环比减少240亿元。

　　下周二（12月24日），财政部将发行1年期和7年期国债，规模分别为900亿和400亿元；地方债方面，据最新公告，下周二河南省财政厅将发行7期地方债，规模共计89.9468亿元。

　　信用债方面（下图），上周共发行563只，环比减少24只，规模4,286.61亿元，环比小幅减少372.84亿元；具体品种方面，金融债上周发行28只，共727.2亿元；企业债发行1只计1.8亿元；公司债发行119只，共790.65亿元；中期票据发行98只，共1,220.84亿元；短期融资券发行78只，共693.18亿元；定向工具发行26只，共149.1亿元；资产支持证券发行213只，共703.84亿元；国际机构债和政府支持证券上周无发行；可转债和可交换债连续3周无发行。

　　据新华财经统计，上周有3家发行人共5只债券取消发行，规模为25亿元，比前一周增加7.5亿元。

　　公开市场

　　上周央行共开展7天逆回购5,385亿元（下表），当周到期逆回购3,541亿元，净投放1,844亿元；具体来看，上周一（16日），央行公开市场操作投放7,531亿对冲14,500亿MLF到期，当天到期471亿元，实现净回笼7,440亿元，资金面依旧偏紧；周二央行开展3,554亿元7天期逆回购操作，实现净投放2,138亿元，日内资金有所好转；周三央行开展3,876亿元逆回购，到期786亿元，净投放3,090亿，资金面有所缓解；周四央行开展806亿元7天期逆回购操作，实现净投放145亿元，税期结束，资金面逐渐宽松；周五央行开展1016亿元逆回购，到期2051亿元，实际回笼资金1,035亿元。

　　此外，上周三（12月18日）央行通过香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）债券投标平台，以利率招标方式发行了2024年第十二期央行票据200亿元，期限为6个月，利率为2.55%。

　　上周，DR007运行在1.57-1.86%的区间，R001运行在1.54-1.75%的区间，资金面在税期扰动后逐日转松。

　　海外债市

　　上周，投资者普遍预计美联储在年度最后一次会议上将如期降息，美债收益率上周一（12月16日）基本持平；周二公布的数据显示，美国11月零售销售强于预期，10月工业生产意外下滑，美债收益率当天收盘基本持稳；周三，美联储如期降息25BPs，中长期美债收益率大幅上行，10年期美债收益率跃升至4.5%；周四，2年期以下债券收益率下行，长期美债收益率再次大幅上扬，跳升至5月底以来的最高水平；因一项关键通胀指标显示物价压力低于预期，多数期限美债收益率周五回落，芝加哥联储总裁古尔斯比早盘发表的讲话也提振了债券价格。他证实，尽管美联储立场谨慎，但利率明年仍有可能下降。从全周来看，10年期美债收益率上涨13BPs，2年期美债收益率上涨5BPs，10年期美债收益率上涨12BPs；从全年来看，2年期美债收益率已经接近年初水平，10年期美债收益率收益率则比年初高出57BPs，30年期美债收益率收益率则比年初高出64BPs，美债收益率曲线倒挂的形态已经转为趋平（下图）。

　　周五公布的数据显示，美联储青睐的通胀指标——11月份个人消费支出价格指数仅较10月份上升0.1%。该指标显示，今年通胀率为2.4%，仍高于美联储2%的目标，但低于接受道琼斯调查的经济学家预计的2.5%。月度数据也比预期低0.1个百分点。

　　欧债市场上周小幅收跌，10年期德债收益率微涨0.8BP至2.293%；除30年期意债外，其余期限意债收益率小幅上涨，10年期意债收益率微涨0.4BP至3.455%；多数法债下跌，1年期法债收益率大涨7.6BPs至2.433%，10年期法债收益率涨1BP至3.096%。从全周来，10年期德债收益率涨3.1BPs，与上月同期相比涨4.1BPs，与去年同期相比涨31.9BPs；10年期意债收益率涨5.8BPs，与上月同期相比跌5.1BPs，与去年同期相比跌8.9BPs；10年期法债收益率涨5BPs，与上月同期相比涨3.6BPs，与去年同期相比大涨61.5BPs。

　　其他市场方面，英债收益率上周五全线上行，2年期英债收益率微涨2.1BPs至4.367%，10年期英债收益率微涨1.3BP至4.524%；从全周来看，10年期英债收益率涨10.2BPs，与上月同期相比涨13.3BPs，与去年同期相比大涨101.8BPs。

　　亚太市场方面，上周四，日本央行决定维持利率不变，日债收益率周五继续下跌为主，10年期日债收益率跌2.4BPs至1.056%，30年期日债收益率跌1.5BPs至2.26%；从全周来看，10年期日债收益率涨1.1BP，与上月同期相比跌2.4BPs，与去年同期相比大涨42.1BPs。

　　要闻回顾

　　12月16日，国常会对优化完善地方政府专项债券管理机制作出部署，指出要实行地方政府专项债券投向领域“负面清单”管理，允许用于土地储备、支持收购存量商品房用作保障性住房，扩大用作项目资本金范围。要优化项目审核和管理机制，适度增加地方政府自主权和灵活性，提高债券发行使用效率。要强化专项债券全流程管理，完善资金监管机制和偿还机制。要做好明年专项债券发行使用，尽早形成实物工作量，为推动经济持续回升向好提供有力支撑。

　　中央财办负责同志16日接受新华社等媒体采访时表示，明年支持“两新”的超长期特别国债资金将比今年大幅增加；研究将更多市场需求广、更新换代潜力大的产品和领域纳入政策支持范围；进一步优化政策实施机制，加强跟踪问效，提高资金使用效益。

　　国家金融监督管理总局近日印发《保险资金运用内部控制应用指引（第4号—第6号）》，其中提到，保险公司开展股权投资，应当遵循相关法律法规及监管要求，建立覆盖底层资产的关联交易控制机制，履行关联交易审批及信息披露、报告等职责，防止股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员等利用关联交易损害公司的利益。保险公司不得将直接或间接股权投资作为通道，变相突破监管规定，违规为关联方或关联方指定方提供融资。

　　中国证券业协会近日发布通知称，从主体管理责任、聘任规范、对外发声事前审核、声誉风险管理等六个维度进一步加强行业机构首席经济学家的自律管理。中证协要求，首席经济学家在一定期限内多次因其个人不当言行引发声誉风险事件，或产生严重不良影响的，公司应从重处理直至解聘。证券公司应督促首席经济学家珍惜行业和个人声誉。首席经济学家应当遵循独立、客观、公平、审慎、专业、诚信的执业原则，负责任发声，正确把握党和国家大政方针，在宣传解读好党和国家路线、方针、政策，合理引导市场预期、增强投资者信心方面发挥积极作用。

　　上周主要国家央行陆续做出利率决定，正如市场普遍预期的那样，美联储上周三将主要政策利率目标下调了25BPs，至4.25% - 4.5%的区间。这一举动标志着美联储今年连续第三次降息。挪威央行将政策利率维持在4.50%的16年高点不变，这与路透调查中分析师的一致预期相符。挪威央行并表示，计划从明年3月开始削减借贷成本；日本央行在周四决定维持基准利率在0.25%不变，在全球经济不确定性和国内通胀趋势下，日本央行选择了谨慎的做法。日本央行做出这一决定之际，日元兑美元汇率跌至4个月低点，反映出投资者对央行近期政策方向的担忧。

　　上周四晚上，众议院共和党人提出的为政府提供三个月资金并将债务上限暂停两年的法案未能通过，数十名普通共和党人投票反对这项得到当选总统唐纳德·特朗普支持的协议。如果没有为联邦政府提供资金的协议，没有参众两院通过并签署成为法律的立法，部分政府关闭将于周五晚间开始。当地时间周六凌晨，美国参议院批准了一项经过精简的临时政府支出计划，避免了联邦政府的关闭。周六上午晚些时候，拜登总统签署该法案，使之成为法律。

　　重要数据

　　国内数据方面，据国家统计局16日公布的数据，11月份，全国居民消费价格（CPI）同比上涨0.2%；环比下降0.6%。分类别看，食品烟酒价格同比上涨0.9%，衣着价格上涨1.1%，居住价格下降0.1%，生活用品及服务价格下降0.3%，交通通信价格下降3.6%，教育文化娱乐价格上涨1.0%，医疗保健价格上涨1.1%，其他用品及服务价格上涨5.2%。在食品烟酒价格中，粮食价格下降1.1%，鲜果价格下降0.3%，鲜菜价格上涨10.0%，猪肉价格上涨13.7%。扣除食品和能源价格后的核心CPI同比上涨0.3%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。1-11月份，全国居民消费价格同比上涨0.3%。

　　11月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.5%，降幅比上月收窄0.4个百分点；环比上涨0.1%。全国工业生产者购进价格同比下降2.5%，降幅收窄0.2个百分点；环比下降0.1%。1-11月份，全国工业生产者出厂价格和购进价格同比分别下降2.1%和2.2%。1-11月份，全国城镇调查失业率平均值为5.1%，比上年同期下降0.1个百分点。11月份，全国城镇调查失业率为5.0%，与上月持平。本地户籍劳动力调查失业率为5.2%；外来户籍劳动力调查失业率为4.6%，其中外来农业户籍劳动力调查失业率为4.4%。31个大城市城镇调查失业率为5.0%，与上月持平。

　　12月20日，据全国银行间同业拆借中心公布，2024年12月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.1%，5年期以上LPR为3.6%，与前持平。

　　海外数据方面，美国11月零售销售增幅超过预期，符合年末经济展现出强劲潜在势头的情况。11月零售销售较前月增长0.7%，高于分析师预估的增长0.5%。尽管感恩节假期较晚，导致＂网络星期一＂延至12月，但零售销售仍实现了稳健增长。另一份数据显示，11月制造业产出增长0.2%，低于分析师预估的增长0.5%。

　　德国12月企业景气判断指数降至84.7，调查显示，由于地缘政治的不确定性和欧洲最大经济体工业的不景气，企业对未来几个月的评估悲观，12月德国企业信心的恶化程度超出预期。

　　据法国国家统计局，由于2025年预算案政治风波给消费者和企业带来压力，明年上半年法国经济将疲弱，仅维持小幅增长。预计法国经济在2025年第一季度和第二季度将勉强实现0.2%的增长。

　　受物价广泛放缓的影响，加拿大11月年通胀率意外下降至1.9%，而消费者物价指数（CPI)环比保持不变。分析师此前预测，通胀率将稳定在10月录得的2%，CPI环比将上升0.1%。

　　美联储青睐的通胀指标——11月份个人消费支出价格指数仅较10月份上升0.1%。该指标显示，今年通胀率为2.4%，仍高于美联储2%的目标，但低于接受道琼斯调查的经济学家预计的2.5%。月度数据也比预期低0.1个百分点。

　　机构观点

　　中信固收：综合来看，随着存量和增量政策组合效应的持续释放，11月我国工业生产有所改善，不过国内消费和投资增速的边际回落或也反映出国内需求回升的基础仍需巩固。向后看，随着年末政治局会议与中央经济工作会议对明年财政、货币政策力度以及扩大国内需求均提出了更高要求，在更加积极有为的政策基调下，后续增量政策落地情况或是影响基本面企稳形势的重要因素。

　　光大固收：从中长期来看，债券的走势主要由投资者对于货币政策和经济基本面的预期所决定，且经济基本面还是货币政策最根本的影响因素。近段时间以来，经济运行状况以及市场主体的预期已经较7、8月份有所改善。现阶段债券市场的估值并不便宜。最近三日 DR007 的均值是 1.79%，当前10年期国债收益率为 1.74%。收益率曲线的7天端与 10 年端倒挂了 5BPs，显然这样的形态不算健康。

　　浙商固收：债券市场对央行预期管理的反应或已结束，但跨年行情或仍未结束，当前至2025年1月1日跨年前，在不发生超预期因素干预前提下，债券市场持续走强的确定性相对较为明确。建议短期保持仓位不轻易止盈，但可考虑将所持券种切换为流动性较高的品种，以灵活应对跨年后所可能产生的变盘行情。